2019年7月4日
目的
過去兩年多，证券及期货事务监察委员会（證監會）一直根據《證券及期貨（在證券市场上市）規則》及《證券及期貨條例》行使其權力，及早介入涉及企業失當行為的嚴重個案。在2017年及2018年，證監會就建議的企業交易或其他行動，向超過46家上市公司發出關注函1。当中，55%以上的个案涉及建议公司收购或出售项目。
本声明概述与公司收购及出售项目有关的失当行為类别，而这些常见的失当行為已引起证监会关注，以及在某些情况下导致本会介入。本会提醒上市公司的董事及其顾问，在评估或批准收购或出售某家公司或某项业务时，必须履行其法定及其他法律责任。
欠缺独立的专业估值
虽然法例或香港联合交易所有限公司的《上市规则》没有明文规定上市公司须就拟进行的收购或出售项目取得独立的专业估值，但取得专业估值一般是董事為了保障公司及其股东利益而作出的一个明显及审慎的做法。换言之，若未能取得专业估值，董事则很可能在以适当水平的谨慎、技能和勤勉行事上未达到合理期望。
证监会注意到，在大多没有取得独立专业估值的个案中，上市公司在没有作进一步解释的情况下，纯粹公布代价是经公平磋商后釐定，及已考虑一些含糊其辞的因素（例如目标公司的业务前景及其据称在业界的领先地位）。这些空泛的陈述往往意味着，上市公司未能向股东提供他们合理期望获得的关於其业务和事务的所有资料。
欠缺独立判断及问责性
在某些已取得独立专业估值的个案中，董事在评估目标业务的代价时，单单依赖卖方所作出的预测。估值师只是假设卖方的预测将会实现，而没有进行任何尽职审查或其他工作。溢利预测通常看似毫无根据，而在某些个案中，纯粹是卖方所提供的溢利保证。部分估值师更完全拒绝对预测的可靠性承担责任。事实上，这些估值师只是对卖方的预测进行算术计算，而没有运用任何独立判断。在大多数个案中，估值师的估值仅仅根据溢利预测或保证，以及特定倍数（来自一系列据称可作比较且仅包括在数据上对进行该买卖项目有利的公司）计算所得。此计算方式旨在支持目标业务的预设估值（见下文〈公平呈列可作比较的公司〉）。
有关估值报告没有為上市公司拟进行的收购项目的评估提供可靠的基準；而董事在批准交易时仅依赖有关估值报告，是非常轻率的做法。此外，公司知情者及估值师如谋划利用估值报告，以人為方式支持预设价格估计，便可能涉嫌欺诈上市公司的股东。
盈利的质素
證監會注意到，在某些情況下，董事或其顧問甚少或沒有就賣方或目標公司的管理層所提供或在釐定收購價時所依據的預測、假設或業務規劃進行獨立盡職審查。他們不但沒有就目標業務的盈利質素進行分析，而且大多忽視了明顯的風險因素（例如：過往虧損；突然而原因不明的銷售額增加；利潤率不合理地高於同業；非經常性的可疑項目；明顯有可疑或無法持續的收益來源）。舉例來說，在某些個案中，上市公司同意支付巨額的收購價，從而涉足准入門檻不高的新行業，但卻沒有解釋為何不简單地以相對較低的成本，自行開展同一業務。
公平呈列可作比较的公司
在根据上市公司的倍数来进行估值时，选择适合作比较的公司是十分重要的。估值师及董事须运用其判断，选择与目标公司具有适度相似的特徵的公司进行比较，以确保在估值内所提述可作比较的公司是公平及具代表性的例子。用来编製任何可作比较的公司的基準必须得到充分的理由支持，及在估值报告内清楚说明。在某些个案中，证监会注意到，董事局只挑选那些具有较高交易倍数的公司，而没有理会其他表现较差的公司。此外，获选择作比较的公司，相比目标公司具有明显较长时期及较高利润的往绩纪录，但董事却没有作出调整，以考虑获选择作比较的公司与目标公司之间的差异。
对财务状况的影响
在某些个案中，董事似乎没有评估拟进行的收购项目可能对上市公司的资源及财务状况所构成的不利影响。例如，在多宗个案中，上市公司似乎需要大量额外资金，以支付收购费用及目标公司所需的资本投资，务求达致卖方所提供的预测。一般而言，这些现金开支会对上市公司的财务状况构成重大影响。在回应证监会的查询时，董事无法证明他们已考虑到為维持目标业务所需的资本开支，如何拨付有关开支，及最终对上市公司的财务状况所构成的影响。
赔偿
在不少交易中，上市公司都是基於賣方所編製的溢利預測，及賣方所作出的承諾（表示在未能達到預測的溢利時會向上市公司作出赔偿）而預先支付代價。然而，董事往往沒有查核賣方的支付能力，亦沒有採取其他保障措施（例如以代管方式持有資金），以保障上市公司的利益。在某些個案中，即使有關代價是經參照賣方所提供的溢利保證而釐定的，最高的赔偿金額仍遠低於上市公司將支付的代價。
涉嫌有关连的人士
證監會注意到，在一些可疑的交易中，據稱獨立的第三方之間存在未經披露的關係或安排。例如，一家上市公司雖然已透過向有關連的賣方取得與目標公司表現相關的溢利保證，從而似乎保障了其利益，但卻在目標公司的溢利看來未能達到保證金額時，於溢利保證期快將屆滿前便把目標公司出售。由於根據溢利保證，該上市公司向賣方所收回的赔偿金額，本來可以遠高於其透過出售項目所得的款項，故令人對該出售項目存疑。除了該上市公司經營業務和處理事務的方式，及董事履行其職責的方式惹人關注外，該出售項目亦令我們關注到，聲稱獨立的第三方買家與有關連賣方之間存在未經披露的關係或安排。
在另一个例子中，一家上市公司所收购的目标公司於短时间内在只与少量客户交易的情况下，便录得惊人的销售增长，因而抬高了目标公司的估值。其后的调查发现，该目标公司所收取的费用及收入乃来自与该上市公司的董事有联繫的人士。
雖然他們可能不符合《上市規則》下關連人士或關連交易的定義，但有關人士若因為未經披露的關係、安排或協議而致使他們以協調的方式行事（或不採取行動），損害上市公司及其股東的利益，或引致其股份的市场出現扭曲，便可能會遭受證監會根據《證券及期貨條例》及其他適用法例向他們採取执法行動。
适当的调查及尽职审查
证监会提醒董事，他们有责任确保，就拟进行的公司收购或出售项目而使用的任何预测或估计（例如，用作评估目标业务或釐定卖方的溢利保证金额）是以小心谨慎的态度编製的；以及经考虑所有相关资料后，所依据的假设属公平、合理，及根据公司管理层当时的最佳判断或估计而作出的。在採纳或批准任何预测或估计时，董事应明白相关假设的影响，及确保已适当地反映主要的不确定因素。此外，有关假设应该是明确而非笼统，肯定而非含糊的。
虽然法例或《上市规则》没有强制规定须委聘财务顾问，以就目标公司的估值向董事局提供意见，但董事局应仔细考虑全体董事是否具有时间、资源及专业知识，以进行所需的工作，而无需获得财务顾问的协助。若董事在应当委任顾问的情况下而没有这样做，其后便会面临被裁定干犯失当行為的风险。
作為董事局的专业顾问，财务顾问2應對以下事項自行作出獨立評估，並進行適當的合理性審查：(i) 估值的預測、假設、保留意見及方法；以及(ii)董事有關不委任專業估值師的決定（如適用）。若已委任估值師，財務顧問應確保董事已經適當地考慮（除其他事項外）估值師的專業資歷和相關經驗、委託範圍，及估值所依據的預測、假設、保留意見及方法的合理性。
為免生疑问，就拟进行的收购或出售项目取得独立专业估值，不会减轻或改变上市公司董事以适当及合理水平的谨慎、技能和勤勉行事的法定责任，或受信责任。本会亦提醒董事，他们在履行其责任时，须以适当及合理水平的谨慎、技能和勤勉行事。他们可参阅证监会於2017年5月15日发表有关董事在公司交易估值方面的责任指引。
警诫声明
證監會的職責（在合理切實可行的範圍內）包括：(i)採取本會認為適當的步驟，以維持和促進證券期貨業（包括證券及期貨市场）的公平性、效率、競爭力、透明度及秩序；(ii)向投資於金融产物的公眾提供適當程度的保障；及(iii)遏止在證券期貨業（包括證券及期貨市场）內的非法、不誠實和不正當的行為。
若證監會深切關注到，一項已公布的收購或出售項目可能以違反《證券及期貨條例》或其他適用法例的方式安排或進行，便會毫不猶疑地行使其在《證券及期貨條例》及《證券及期貨（在證券市场上市）規則》下的權力，以保障市场的廉潔穩健及廣大投資者的利益。
1证监会定期刊发《證監會監管通讯：上市公司》，當中重點提述一些個案及提供指引，以闡明證監會如何行使其在《證券及期貨（在證券市场上市）規則》及《證券及期貨條例》下的權力，及早介入嚴重的企業失當行為。請參閱在2019年2月刊發的最新一期通讯。
2财务顾问应参阅证监会於2017年5月15日发出关於在公司交易估值方面的顾问服务工作的。
最後更新日期: 2019年7月4日